創(chuàng)新藥研發(fā)是高風險的活動，九死一生，稍有不慎就會落??；醫(yī)療也不只是科學的事情，更是商業(yè)的較量，如何經(jīng)營好一家企業(yè)也是一個難題。

也正因此，每一年我們總能聽到各種關于失敗的消息，部分甚至讓人哭笑不得。當然，這并不意味著失敗是不值得尊敬的。

所有藥企都應該成為失敗的學徒，從過去的失敗中吸取盡可能多的教訓和經(jīng)驗。因為這些信息的價值，不亞于來自成功案例的啟示。

在此，氨基君總結(jié)了2024年中國醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的十大教訓，希望帶給市場一些啟示。

一、微創(chuàng)迷局，加杠桿需謹慎

2024年，最失意的醫(yī)療企業(yè)之一，必然是微創(chuàng)醫(yī)療。全年跌幅近30%，這已經(jīng)是其持續(xù)下跌的第4個年頭，股價也較最高點打了1折。

作為明星器械企業(yè)，淪落至此，固然有行業(yè)因素，但更多的還是因為杠桿加得過了頭。

在資本狂熱時期，受萬億市值野心的驅(qū)使，微創(chuàng)醫(yī)療開啟了狂奔模式：一方面不斷“買買買”，擴大其業(yè)務范圍；另一方面則是“借借借”，包括發(fā)行可轉(zhuǎn)債和借款。

截至2023年末，公司的計息借貸總額高達8億美元；可轉(zhuǎn)債余額為7.62億美元，年利率超過5%。僅2023年的利息支出就達到了9348萬美元。當然，與利息相比，更重要的是償還債務的壓力。

2024年，微創(chuàng)醫(yī)療需要贖回價值4.56億美元的可轉(zhuǎn)債，并償還2.95億美元的銀行借款，總計超過7億美元。

雖然微創(chuàng)醫(yī)療賬上的現(xiàn)金超過12億美元，但超過2億美元的資金被抵押，還有部分資金在子公司賬上，不能自由支配。

因此，作為集團的母公司，微創(chuàng)醫(yī)療實際上面臨較大的償債壓力。為解決這一緊迫問題，微創(chuàng)醫(yī)療在2024年，更像是當前的地產(chǎn)公司，不斷尋求融資、出售資產(chǎn)，甚至離開了夢開始的地方牛頓路。

加杠桿的歡愉，與去杠桿的痛苦，總是一脈相承。微創(chuàng)醫(yī)療的遭遇，也在時刻提醒醫(yī)療企業(yè)，加杠桿需謹慎。

二、18A悲歌，市值僅剩5000萬港幣的biotech?

如果從資本市場表現(xiàn)來看，微創(chuàng)醫(yī)療可能并不是最慘的。2024年，注定是北海康成不堪回首的一年。

作為中國罕見病第一股，北?？党扇缃竦氖兄抵皇Ｏ?990萬港幣，較最高市值42億港幣跌幅達96%。作為一家上市公司，這樣的市值規(guī)模，凸顯了其困境。

北?？党勺鲥e了什么？如果非要找一個最核心的原因，可能是選錯了賽道。

罕見病患者規(guī)模不大，用藥基數(shù)有限，研發(fā)成本高昂導致罕見病藥價往往不菲。海外由于有醫(yī)保、商保的全面覆蓋，因此罕見病藥物往往能夠快速放量。

不過，國內(nèi)的支付環(huán)境相對較弱，對于藥企而言似乎難以賺取超額利潤。北?？党傻匿N售主要依靠商業(yè)保險買單，難以獲得醫(yī)保支持，注定了其命運是凄慘的。

2024年上半年，公司收入不到4500萬元，但卻遇到了增長困境，增速只有4.05%；虧損額卻達到了2.47億元。

對于北?？党蓙碚f，只有盡可能地構筑龐大的管線，才能活下去。但現(xiàn)實是，其賬上現(xiàn)金只剩下4909萬元，留給它的時間顯然不多了。

“女怕嫁錯郎，男怕入錯行”，這句諺語在北?？党缮砩系玫搅顺浞值捏w現(xiàn)，其他醫(yī)療企業(yè)也要引以為戒。

三、恒瑞出海，10億美元的教訓

去年初，一起海外藥企并購案將恒瑞醫(yī)藥推到了聚光燈下。

1月9日，GSK宣布將收購Aiolos Bio，代價是10億美元首付款以及4億美元的監(jiān)管里程碑款。

而Aiolos Bio唯一的管線TSLP單抗AIO-001（SHR-1905），引進自恒瑞醫(yī)藥。2023年8月份，Aiolos Bio與恒瑞醫(yī)藥達成合作協(xié)議，獲得了該款藥物的海外權益，代價是：

2500萬美元首付款，以及研發(fā)及銷售里程碑款10.25億美元，此外還有實際年凈銷售額兩位數(shù)比例的銷售提成。

不到半年時間，Aiolos Bio賺足了差價，這也意味著，恒瑞醫(yī)藥少賺了近10億美元。正所謂，BD既是技術，更是藝術。這筆交易，也凸顯了中國創(chuàng)新藥企在出海層面的稚嫩。

雖然張連山一再強調(diào)，恒瑞醫(yī)藥這筆交易沒有虧，但公司的BD策略還是悄然生變。恒瑞醫(yī)藥在去年5月用60億美元的大BD，引領了國內(nèi)創(chuàng)新藥企的NewCo風潮。對于一家藥企來說，不是看它說了什么，而是看它做了什么。

當然，如何讓出海利益最大化，也是所有藥企需要注意的點。從行業(yè)角度出發(fā)，老大哥吃的虧，對于中國醫(yī)藥行業(yè)來說，可能極具價值。

四、華領失意背后，F(xiàn)IC的價值到底是什么

FIC無疑是創(chuàng)新藥的最高殿堂，但市場可能需要清楚，F(xiàn)IC藥物的價值維度到底是什么？關于這一點，華領醫(yī)藥給出了參考。

降糖藥多格列艾汀，是華領醫(yī)藥引以為傲的FIC藥物，傾注了大量心血。但在商業(yè)化層面，似乎并沒有體現(xiàn)出應有的表現(xiàn)，2022年、2023年，多格列艾汀的銷售額共為9420萬元，2024年上半年銷售額為1.02億元，合計不到2億元。

對此，華領醫(yī)藥將責任歸咎于拜耳，并收回了銷售權益。但作為國內(nèi)降糖領域最強的選手之一的拜耳，如果連多格列艾汀都賣不動，顯然不是銷售問題，更可能是產(chǎn)品問題。

確實，作為傳統(tǒng)機制的降糖藥，多格列艾汀的療效表現(xiàn)處在一個尷尬的位置，比上不足，比下有余，并且長期獲益情況缺乏對照組驗證。

更重要的是，多格列艾汀沒有新一代降糖藥那樣降低心腦血管疾病的優(yōu)勢，相反，可能會增加相關風險。再加上價格也不占優(yōu)勢，難以打開市場局面，也就不難理解了。

這也進一步告訴市場，藥物的價值絕不僅僅是“FIC”這一稱號，而是作為FIC藥物能夠給患者帶來哪些實質(zhì)性的改變。

五、心脈風波，揭開管理能力的蓋子

2024年，心脈醫(yī)療為自己的低級錯誤買單了。

由于被取消高新技術企業(yè)資格，心脈醫(yī)療需補繳稅款及滯納金合計約6000萬—7000萬元。這大約是公司2023年扣非凈利潤的14%，顯然，這會對其全年業(yè)績造成影響。

更讓市場無法接受的，這本是一場不該出現(xiàn)的疏忽。因為公司被取消高新技術企業(yè)資格，是由于連續(xù)兩年忘記填報企業(yè)發(fā)展情況報表。

有市場人士指出，這個報表并不繁瑣，在監(jiān)管指定的網(wǎng)站線上填寫提交公司相關信息即可，這么簡單的事情，心脈醫(yī)療為何連續(xù)兩年都沒有做？

盡管心脈醫(yī)療已經(jīng)著手補救，公司位列2024年第二批擬認定高新技術企業(yè)名單，但是7000萬元左右的損失無法追回。這一事件更是影響了市場信心，因為這暴露了公司內(nèi)控管理之混亂。

核心在于，無論從專利、研發(fā)成果還是營收、研發(fā)費用各方面來看，心脈醫(yī)療拿下高新技術企業(yè)資格都不在話下，這對于企業(yè)經(jīng)營的好處也很多，最直接的就是稅收優(yōu)惠。然而，公司卻因為忘記填表申報而被取消資格。

這些看似內(nèi)部的疏忽因素，最終都將直接影響到企業(yè)在經(jīng)營及資本市場上的表現(xiàn)和評價。而這提醒著包括心脈醫(yī)療在內(nèi)的所有企業(yè)：

在追求技術革新與市場擴張的同時，更需謹慎地維護好公司的治理結(jié)構與管理，真正做到大而不亂。

六、NGS一哥反思，關于企業(yè)經(jīng)營的三個周期

2024年，腫瘤NGS行業(yè)仍然很難，即便是貴為行業(yè)領頭羊的燃石醫(yī)學。2024年，公司股價跌幅已經(jīng)明顯收窄，但仍然超過20%，市值不到1億美元。

落得如此境地，是燃石醫(yī)學做錯了什么嗎？從大方向來看，似乎并沒有。當然，抽絲剝繭來看，燃石醫(yī)學創(chuàng)始人漢雨生坦誠公司犯了三個錯誤。

第一，企業(yè)的發(fā)展節(jié)奏把握錯了。資本的狂熱，市場的期待，一切都裹挾著整個行業(yè)快速向前，很難有人能做到不“飄”。漢雨生直言當時是有些“飄”的，覺得自己在做一個高增長的市場，想著只要一路狂奔就好。但很顯然，這種“飄”最終帶來了致命的后果。

第二，錯估了資本周期。研發(fā)是離不開資金的持續(xù)支持的。錢燒完之后怎么辦？肯定是繼續(xù)融資。但在這期間，外部環(huán)境風云突變，疫情、地緣政治、經(jīng)濟下行種種因素疊加，資本市場轉(zhuǎn)為極寒模式。燃石醫(yī)學股價更是跌跌不休，從高點跌至2美元左右，這意味著再融資通道基本關閉，這也是漢雨生之前沒有預料到的。